Содержание




НазваниеСодержание
страница3/45
Дата публикации24.03.2013
Размер4.7 Mb.
ТипДокументы
vbibl.ru > Финансы > Документы
1   2   3   4   5   6   7   8   9   ...   45

^ Сущность. Понятие и определения. Исходные положения современной теории о срочных (производных) финансовых продуктах-инструментах разработаны английскими экономистами Дж. M. Кейнсом, Дж. Хиксом1. Ученые полагали, что срочный рынок является способом координации планов предпринимателей и предназначен привносить стабильность в развитие хозяйства.

По мнению Дж. M. Кейнса, в частности, центральные банки стран с неустойчивыми валютами должны создавать срочные рынки валюты для смягчения ее колебаний.

В процессе развития исследований теория пополнилась трудами американских экономистов H. Калдора, Дж. Кокса, Ф. Блэка, M. Шолза, M. Рубинштейна и др., которые предложили математическое толкование характеристик данного рынка, включая ряд практических экономико-математических моделей.

По оценкам западных специалистов, нынешние фундаментальные производные финансовые продукты-инструменты (опцион, фьючерс) не являются оригинальными находками современной стратегии банковского инвестирования либо институциональных инвесторов и выступают в качестве развития ранее введенных однопорядковых товарных продуктов-инструментов.

Отметим, что после второй мировой войны (1939 – 1945 гг.) произошло значительное расширение биржевой товарной торговли: за 1951 – 1983 гг. число биржевых товаров увеличилось до 54 (по сравнению с существовавшими ранее 49); среднегодовой объем сделок на товарных биржах составил (в текущих ценах) в 1951 – 1955 гг. 54,0 млрд долл., в 1981 – 1983 гг. – 2350 млрд долл. Оборот товарных бирж увеличивался темпами, превышающими рост большинства других показателей развития мировой экономики (производства, торговли, денежной эмиссии, оборотов на фондовых биржах и др.). Этот рост привел к повышению значения товарных бирж для рынков сырья и продовольствия, и по многим видам товаров объемы срочных сделок превысили объемы мирового производства и торговли. Срочная сделка стала основным видом сделок на товарных биржах.

Характерным было усиление концентрации по биржам и фьючерсным рынкам: среднегодовой объем сделок, заключенных в среднем на одной бирже, составил в начале 50-х гг. 0,9 млрд долл., в начале 80-х гг. – 48 млрд долл., среднегодовой оборот одного фьючерсного рынка возрос (в среднем) соответственно с 0,4 млрд долл. до 15,9 млрд долл.; число товарных бирж уменьшилось (в связи с образованием универсальных бирж, на которых торговля ведется сразу несколькими видами товаров и нетоварными ценностями). Повысился уровень страновой концентрации. В конце 70-х гг. происходит бурный рост операций с валютой, ипотекой, фондовыми ценностями (срочные сделки с ними тогда назывались "процентные фьючерсы"). В это время при общей положительной динамике традиционная база биржевой торговли – товарный сектор – испытывает затруднения.

На товарных биржах расширение фьючерсных рынков продолжается. Например, с 12 декабря 1995 г. на Нью-Йоркской бирже кофе, сахара, какао (CSCE) введен фьючерс на молоко; введение такого же контракта было намечено в 1997 г. на Ганноверской товарной бирже (Германия). На той же бирже в конце XX в. введен фьючерс на "свиней в живом весе".

Протоформы современной срочной торговли появились более 300 лет тому назад.

Хронология становления биржевого рынка срочных операций (без античного времени и средневековья, до чикагских нововведений 70-х гг. XX в.) такова:

1605 г. – начало современной торговли (в относительно крупных размерах) по срочным контрактам на бирже г. Амстердама (Голландия);

1637 г. – провал срочных (спекулятивных) операций с тюльпанами в Голландии;

1711 г. и ряд последующих лет – основание английской компании "Южные моря", в результате чего срочная торговля переживает бурный подъем;

1720 г. – Закон "О мыльных пузырях" (Bubble Act of 1720), принятый в Англии, ограничивает и подавляет развитие корпоративного дела;

1734 г. – запрещение в Англии согласно Закону Сэра Джона Бернарда (Sir John Bernard Act) срочных (премиальных) сделок с массовыми финансовыми активами;

начало XVIII в. – существование признанного срочного рынка в Японии;

1751 г. – организация срочных торгов на Нью-Йоркской продовольственной бирже;

1848 г. – основание крупнейшей в мире биржи срочных сделок Чикагской торговой палаты – СвоТ (Chicago Board of Trade);

1851 г. – появление первых срочных сделок в Чикагской торговой палате;

1865 г. – появление в Чикагской торговой палате обезличенных договоров (контрактов) срочной купли-продажи на зерно;

1888 г. – организация в Лондоне торговли фьючерсами на сахар;

1897 г. – возобновление срочных операций на Гамбургской сахарной бирже (Германия);

1965 г. – введение рынков с опционом на Парижской фондовой бирже;

1970 – 1971 гг. – организация торговли опционами на акции в ФРГ (о последних двух событиях было упомянуто ранее);

1970 г. – организация торговли с использованием контрактов на иностранную валюту на Международной коммерческой бирже (США).

Производные продукты-инструменты основываются на фундаментальных финансовых отношениях (кредите, займе, акции и т.п.), дополняют и развивают их. При этом используются новые по содержанию договоры, подобно тому, как ранее подобное преобразование торговых сделок происходило на товарных рынках.

Суть этих договоров связана с преодолением ограничений традиционных обязательств по поводу будущей продажи (покупки) и традиционных прав на будущую покупку (продажу). Данная инновация на финансовом рынке характерна тем, что при наступлении срока исполнения в равной мере допустимо осуществить действительную реализацию облигации, акции и т.п., находящихся в основе договора, либо провести погашение обязательств-прав, ориентированных на современные рыночные цены.

В дореволюционной России сделки, направленные на уплату одной из сторон разницы между курсом, указанным в условиях сделки, и биржевым кассовым курсом в день исполнения (без поставки и передачи прав собственности на предмет сделки) назывались "сделки на разность" (дифференциальные). Г.Ф. Шершеневич рассматривал "сделки на разность" как развитие срочных сделок, представляющее по своей природе "не что иное как пари", поскольку их "стороны имеют в виду в момент заключения сделки не передачу и прием ценных бумаг, а только платеж и получение разницы в цене"1. Трудности квалификации таких сделок, связанные с проблемами понимания истинных намерений сторон, по его мнению, привели к признанию юридической силы этих сделок новейшим законодательством.

Биржевые срочные сделки зарубежное законодательство не квалифицирует как "курсовое пари". Не применяется этот термин и к фьючерсам, в которых предметом соглашения являются расчетные ценности (индексы, процентные ставки)1.

На немецком рынке и по настоящее время применяется термин "разностные сделки", которые состоят в вычислении разницы между обусловленным сегодня будущим курсом и текущим курсом в момент исполнения (нем. "Differenzgeschaften" или "die auf der Zahlung der Differenz zwischen dem heute vereinbarten Terminkurs und dem im Ausubungszeitpunkt besthenden Kurs beruhen").

Подчеркнем еще раз, что функционирование (использование) продуктов-инструментов на рынках органично взаимосвязано с операциями по традиционным продуктам-инструментам. Рациональность современных решений выражается и в том, что участникам операций не требуется выступать "под двойной присягой" (воспользуемся выражением русского искусствоведа, переводчика А. Эфроса2): то ли как деятелем на реальном (кассовом, наличном) рынке, то ли как деятелем на срочном рынке.

Конструирование, запуск и организация движения производных продуктов-инструментов представляют собой самостоятельную отрасль (подотрасль) деятельности в сферах распределения и обращения.

До настоящего времени сохраняется неопределенность в выявлении сущности и понятийном арсенале рассматриваемых рыночных отношений, особенно отношений при действиях с финансовыми производными. По-разному относятся к решению данной задачи (ослаблению неопределенности) в разных странах. Там, где отсутствует законодательное понятие "ценные бумаги" (в США, Англии), данные продукты-инструменты связывают с Security (выделяя их в литературе и на практике в качестве производных)3.

В странах континентальной Европы, где законодательно определено, что есть ценные бумаги, не удается корректно поддержать такое решение. Соответственно в немецкой литературе и на практике биржевые опционы и биржевые срочные контракты не причислены к ценным бумагам и определяются как сделки с особой технологией появления и осуществления4. Напомним также, что во Второй банковской директиве ЕС (Европейского сообщества) от 15 декабря 1989 г. в перечне банковских операций отдельно указаны действия "с финансовыми фьючерсами и опционами" по отношению к "управлению портфелем ценных бумаг", операциям "с оборотными

ценными бумагами", "с ценными бумагами", "с инструментами валютного рынка (чеками, векселями, депозитарными документами и т.д.)"1.

В России, где финансовые рынки создаются из фрагментов, представляющих законодательство и практику разных стран, вопрос о сущности и понятиях производных продуктов-инструментов стоит обостренно и в связи с этим обстоятельством, и по причинам формального определения ценных бумаг2, а также вследствие своеобразного становления и развития этих рынков.

Постараемся ответить на вопросы о сущности, круге и функциях производных продуктов-инструментов, предложить соответствующие понятия и определения.

Выделим некоторые свойства финансовых рынков, имеющие фундаментальное значение, на основе которых будет возможно и допустимо провести классификацию продуктов-инструментов данных рынков. Финансовый рынок понимается (в данном тексте) широко как совокупность операций в сферах распределения и обращения рыночного хозяйства, в том числе не обусловленных или не сопровождаемых перемещением соответствующих материальных вещественных ценностей либо предоставлением нефинансовых услуг. Среди свойств этих рынков заметны срочность и производность. Каждое из них по своей сути самостоятельно.

Срочность основана на протяженности времени исполнения сделки и расчетов по ней (на сдвиге сроков). На этом признаке построено различие реального (кассового, наличного) и срочного рынков. Естественно, потребовалось принятие участниками рынка какого-то нижнего временного показателя (широко распространено разграничение по сроку "спот" – ближайшие два рабочих дня либо три рабочих дня после дня заключения сделки).

Производность основана на движении (изменении во времени) уровня (рентабельности) и массы дохода (прибыли, маржи) при текущих и будущих денежных вложениях (денежных потоках) в непосредственной или опосредованной зависимости от движения (изменения) доходов или иных, других видов, типов, способов денежных вложений (денежных потоков). Эти связи многообразны, в их числе присутствуют и скрытые связи, которые обусловливаются (детерминируются) значительным количеством обстоятельств (объективных и экзогенных, субъективных и эндогенных по отношению к финансовым рынкам). Под непосредственной и опосредованной зависимостью понимаются особенности осуществления производности (при базисе в виде действительного предмета торговли; при базисе в виде абстрактной расчетной величины; на основе цен базиса; на основе оценок и т.п.).

В определениях выделим термины: "исполнение", "денежные вложения", "денежные потоки", "время", "изменение", "доход", "зависимость".

Срочность, преимущественно, ведет к производности, но и производность мотивирует срочность, приводит к ней. Соответственно самостоятельные свойства срочность и производность, осуществляясь в единстве, создают производные продукты-инструменты. Вместе с тем в технологиях осуществления производности используются приемы как срочного, так и реального (кассового, наличного) рынков.

Что же такое финансовые продукты-инструменты, представляющие собой одновременно и производность, и срочность? Это органическая совокупность взаимосогласованных определенных элементов. К ним относятся: особенные имущественные права, специальные договорные отношения, особенные правила поведения и ответственность участников рынка, специальная компетенция и ответственность организаций (учреждений), особенные документы, собственные схемы платежей, принятый порядок учета, формирования доходов (расходов) и налогообложения.

Специальные договорные отношения, в частности, позволяют исследователям применительно к производным инструментам прийти к следующим выводам: по сути они (производные инструменты) не состоят ни из обязывающих договоров по поводу будущей покупки (продажи) классических финансовых инструментов по фиксированным сегодня ценам (нем. Terminkontraktmerkmal), ни из окончательных прав на будущую покупку (продажу) по фиксированным сегодня ценам (нем. Optionsmerkmal)1.

Определение документа для рассматриваемых в учебнике явлений и ситуаций таково: акт в письменной форме, удостоверяющий наличие фактов юридического значения2.

Другими словами, финансовые продукты-инструменты являются системой экономико-правовых отношений, которые, осуществляясь в определенных взаимосвязях, взаимодействиях, взаимном соподчинении, производят, воплощают и реализуют срочность и (или) производность, т.е. это система общественных отношений, создающих как полезность особенного финансового продукта, так и механизмы взаимодействия участников рынка для его (продукта) реализации в качестве особенного финансового товара (инструмента).

Классически за систему принимаются: 1) связное целое, образованное взаимоподчинением и согласованностью составляющих его частей и элементов; 2) определенный порядок, организация каких-либо действий, операций, трудовых и технических процессов3. В учебнике термин "система" используется преимущественно в первом значении. В научных терминах применительно к исследуемому факту следует

иметь в виду эмерджентность (англ. Emergence – возникновение, появление нового) – наличие (появление) таких свойств системы, которые не присущи составляющим ее элементам. "При формировании (синтезе) системы как органичного целого (за счет вовлечения новых элементов и (или) вследствие преобразования структуры взаимосвязей между элементами и их свойствами) ее части претерпевают качественные изменения, так что некоторый объект как элемент целостной системы не тождественен аналогично объекту, взятому изолированно"1.

По-видимому, правомерен (для перспективы) вопрос о нижнем уровне признаков, предопределяющих образ производных продуктов-инструментов. Необходимыми и достаточными признаками для принадлежности к производным являются: особенные имущественные права, специальные договорные отношения, собственные схемы платежей, сведенные (совместно с дополнительными признаками) в систему (совокупность взаимосогласованных элементов).

Эта система при ее соответствующей и развивающейся структуре основана на соглашениях участников и регулируется национальными законодательствами.

При предлагаемом понятийном решении возможно (с существенной долей условности) использование для производных продуктов-инструментов оценки в виде "прав на право" ("право на право на право" и т.д.), памятуя при этом, что внешне рынки производных выступают как сочетание торговли правами (требованиями, обязанностями, обязательствами) и суждений участников о ценах, организованное определенным образом. Сравним это определение со следующим: "В качестве финансовых дериватов могут считаться те продукты, в которых права и обязанности скомбинированы в финансовый инструмент таким образом, как это не может возникнуть при классических торговых операциях с ценными бумагами, иностранной валютой и деньгами"2.

Последнее определение точнее других, но недостаточно для выяснения существа производных.

Конечно, для текущих, оперативных потребностей можно пользоваться упрощенными определениями: например, дериваты – "срочные контракты, относимые всегда к базовой ценности, от которой они являются производными" – документы биржи Eurex, 1999 г. Словарь Controller of Currency (OCC, США) содержит следующее понимание производных: "это финансовые контракты, чья стоимость (value) является производной от характеристики (performance) имущественных активов, процентных ставок, биржевых валютных курсов или индексов"3.

Напомним также для сравнения, что согласно международным стандартам финансовой отчетности (МСФО-32): "Финансовый инструмент – это любой договор, в результате которого одновременно возникают финансовый актив у одной компании и финансовое обязательство или долевой инструмент – у другой". Сообразно с этим определением в стандарте обозначено: "производный инструмент – это финансовый инструмент: а) стоимость которого меняется в результате изменения процентной ставки, курса ценной бумаги, цены товара, валютного курса, индекса цен или ставок, кредитного рейтинга или кредитного индекса, другой переменной (иногда называемой "базисной"); б) для приобретения которого необходимы небольшие первоначальные инвестиции по сравнению с другими контрактами, курс которых аналогичным образом реагирует на изменения рыночной конъюнктуры; в) расчеты по которому осуществляются в будущем"1.

Приведенные рассуждения в целом согласуются с позицией Базельского комитета по наблюдению за банками. В рекомендациях Комитета от 27 июля 1994 г. записано следующее: "Сделки с производными продуктами охватывают широкий спектр финансовых контрактов, включая срочные сделки (форвардные сделки), фьючерсы, свопы и опционы. Кроме того, также другие используемые инструменты обладают признаком "производности", например, в соединении (интеграции) с опционами".

Рассуждения о продукте-инструменте финансового рынка применимы и для продуктов-инструментов товарного рынка.

Срочность и производность проявляются в форме известных трех видов операций товарного и финансового рынков: хеджирования, арбитража и спекуляции. Механизмы производных инструментов обслуживаются также общими организационными формами рынков – биржевым и внебиржевым (во всех известных его вариантах), что в свою очередь воздействует на формирование (конструирование) этих механизмов.

Операции с современными производными продуктами-инструментами, равно как и с основными продуктами-инструментами, технически базируются на нынешних средствах обработки информации и связи (здесь и далее производные понимаются как осуществляемые в единстве свойства срочность и производность). Количественное и качественное развитие рынков производных по сравнению с традиционными рынками в большей мере связано с прогрессом в области компьютерной техники и техники связи. В данном контексте не имеет значения, используются ли бумажные либо безбумажные (средствами электронно-вычислительной техники) технологии сделок. Это различие, имеющее содержательное значение, не относится к определяющим признакам для выделения производных.

Если признать финансовые продукты-инструменты родом, соответственно производные финансовые продукты-инструменты – видом, то

каждый конкретный производный финансовый продукт-инструмент становится типом. К созданию этих конкретных продуктов-инструментов финансовый рынок шел длительное время (см. хронологию на с. 11 – 13), а качественный скачок произошел в 70-е гг. XX в.

Аналогичная классификация по товарному рынку позволит выделить вид – производные товарные продукты-инструменты1.

Отмеченная ранее сущностная общность производных финансовых и товарных инструментов позволяет объединить их при выявлении основных признаков, черт, характеристик вида и типа (особенно типа).

Применение для подобной классификации понятия "формы производных" пригодно лишь в общем, философском плане (очевидно, может быть и расхожее использование этого термина).

Обозначенная в учебнике система выступает в каждом типе, а также в реальных сочетаниях различных типов (последнее характерно для современности).

Устойчивость системы, ее развитие и возможное преобразование при наличии общественно-хозяйственной потребности в данном виде продуктов-инструментов отвечают законам диалектики.

Типы производных продуктов-инструментов могут быть классифицированы.

Обратим внимание на распределение производных в зависимости от характеристик используемого механизма взаимодействия участников рынков. По этому признаку можно выделить следующие три группы.

Первая группа объединяет те типы производных, в которых юридические формы экономико-правовых отношений представляют их в соответствии с нормами закона (в Германии, РФ и ряде других стран) как (производные) ценные бумаги. Для этой группы правильны определения производных ценных бумаг, данные автором ранее2.

Вторая группа охватывает те типы производных, в которых создающие их экономико-правовые отношения не нуждаются быть представленными и удостоверенными формально ценной бумагой, но вместе с тем включают особенный правовой режим осуществления с использованием разнообразных регулирующих (нормативных и договорных) документов. Такими документами являются, например, в США соответствующие Security3.

К третьей группе относятся те типы производных, в которых механизм взаимодействия участников рынков не регулируется согласно статусу ценной бумаги (первая группа), не включает особенный правовой режим (вторая группа), а построен в виде свободных договорных отношений участников. Сопровождающие эти отношения соглашения,

правила, документы обеспечивают выявление, реализацию и учет зависимости (связи) во времени доходности различных денежных вложений (денежных потоков). В этой группе широко используется оценка в форме расчетных отношений, показателей доходности, смены носителей прав и т.п. Часть этих производных обозначается как экзотические.

Для определения производных продуктов-инструментов и приведенной классификации несущественно, рассматривает ли национальное гражданское законодательство сделки с этими инструментами как обычные предпринимательские договоры или как пари (курсовые пари и т.п.). Последняя проблема актуальна для российских цивилистов, смягчена в континентальном праве и отсутствует в англо-американской юриспруденции. Не оказывая влияния на определение и основные классификации, проблема, очевидно, значима для организации оборота производных инструментов.

Возможно, исходя из приведенной группировки, представить производные в наглядных геометрических образах.

Предположим, что общественные отношения (в том числе свойства, механизмы), создающие на рынке производность и срочность, в итоге на некотором временном отрезке вырабатывают продукты-инструменты, находящиеся друг с другом в некоем упорядоченном, пропорциональном, экономическом соотношении. Тогда все "поле" производности – срочности (совместно первая, вторая и третья группы) допустимо охватить кругом.

Сохранив это же предположение применительно к "полю", охватывающему третью и вторую группы, также получим круг.

Для продуктов-инструментов, становящихся производными ценными бумагами, принятое предположение некорректно, поскольку ценные бумаги в большей мере подвержены искусственному нормативному давлению, и в этой связи их взаимная упорядоченность и пропорциональность во времени непостоянны, условны. Очевидно, надо отразить эту часть в виде условной многосторонней фигуры, где каждая сторона представляет точно определенный, конкретный продукт-инструмент, и изменение каждого из них не разрывает общую фигуру, а изменяет ее положение в круге, ее площадь (рис. 1.1).

1   2   3   4   5   6   7   8   9   ...   45

Похожие:

Содержание iconИ содержание
Тематическое содержание и объемы лекционных занятий по модулям дисциплины (4 -ый семестр)

Содержание iconСодержание содержание 1
Лагерь полон боевыми колесницами, ржущими лошадьми и толпами длинноволосых воинов

Содержание iconСодержание и форма
Не все, что “содержится” в объекте, составляет его содержание. Например, было бы бессмысленно считать содержанием организма атомы,...

Содержание iconКадровое планирование и бюджетирование Как защитить бюджет перед руководством Содержание
Умеем оценивать затраты на содержание трудовых ресурсов и планировать их на ближайшие периоды

Содержание iconСодержание содержание 2
Деятельность предприятия в модели воспроизводится посредством описания движения денежных потоков (поступлений и выплат, Cash-Flow)...

Содержание iconБизнес-Серфинг Школа: Содержание подготовки
Участники изначально не должны знать содержание всех этапов. Только тот объем информации, который их смотивирует на активное участие...

Содержание iconСодержание содержание 2
Целью курсовой работы является разработка case-системы Для достижения цели необходимо рассмотреть ряд задач Изучить case-системы

Содержание iconПрепааты гармонов и их синтетические аналоги
Избыточное содержание гармонов в крови тормозит его выроботку эндокринной железой, а не достаточное содержание наобарот увеличивает...

Содержание icon2. содержание теоретического курса
Предмет, задачи и содержание курса. Место курса среди других дисциплин. Структура курса. Методика аудиторной и самостоятельной работы...

Содержание iconКурс: 4 Тип: курсовая Экономическое содержание налогов и их роль...
Экономическое содержание налогов и их роль в денежном обеспечении функций государства

Вы можете разместить ссылку на наш сайт:
Школьные материалы


При копировании материала укажите ссылку © 2013
контакты
vbibl.ru
Главная страница